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疑似“乌龙指”引发异常中标债券投标风控仍需前移
◎记者张欣然
近期债券一级市场的一笔异常中标报价引发市场关注。因7年期债券中标利率明显偏离市场估值，中国农业发展（下称“农发行”）取消该期债券发行承销额度，市场由此传出“乌龙指”猜测。
对于一级市场而言，公允定价和投标纪律直接关系到发行效率、投资者权益和市场平稳运行。多位市场人士认为，上述事件虽属个案，但也暴露出债券招标投标环节在报价校验、交易员操作、内部复核等方面的问题，需进一步加强风险控制。
7年期债券中标利率异常偏低
近日，农发行发布公告称，在6月2日该行第七十四次金融债券招标发行中，7年期债券“25农发清发07（增发41）”中标价格明显偏离二级市场估值。结合该期债券投标实际情况，为保障债券发行公允定价，维护投资者合理权益，农发行决定取消该期债券发行承销额度。
据了解，该笔债券此次发行规模不超过30亿元，中标利率为1.3834%，而前一日同期限农发债二级市场成交收益率约为1.61%，两者相差超过20个基点。更受市场关注的是，农发行同日发行的2年期债券“26农发清发09（增发9）”中标利率为1.3750%，这意味着7年期债券中标利率仅比2年期债券中标利率高出不到1个基点。
从定价逻辑看，这一结果明显偏离常规。通常情况下，债券期限越长，投资者承担的利率风险和时间不确定性越高，要求的收益率也应更高。7年期政策性金融债收益率一般应明显高于2年期同类债券收益率，但此次7年期债券中标利率几乎与2年期债券中标利率持平，期限利差明显异常。
这一偏差之所以重要，是因为债券价格和收益率呈反向关系。通俗地讲，投资机构以过低收益率中标，等于以偏高价格买入债券。若该债券随后进入二级市场交易，市场仍会按照更接近公允水平的收益率定价，债券价格就会相应下跌，中标机构可能出现账面浮亏。
据市场人士测算，若按20个基点利差、30亿元中标面额以及相应久期估算，中标机构潜在浮亏可能达到数千万元。
“乌龙指”传闻背后是操作风险
此次中标利率异常偏低后，市场很快出现“乌龙指”猜测。有市场人士推测，可能是某机构交易员在同时参与多只债券投标时，将原本是对2年期债券的报价，误填至7年期债券投标系统，导致7年期中标利率被大幅拉低。
据上海证券报记者了解，所谓“乌龙指”，并不一定是复杂的交易策略失误，更多时候是交易员在报价、下单或录入交易要素时，把价格、数量、方向、期限等关键信息填错。债券市场一级投标通常涉及多只债券、多期限品种同时报价，交易员需要在较短时间内完成收益率、投标量、账户等信息录入。如果系统校验和人工复核没有及时发现异常，就可能造成偏离市场价格的结果。
有资深债券交易员对记者表示，此次事件还与招标方式有关。涉事债券采取荷兰式招标，即统一中标价方式。简单来说，就是所有中标机构最终按照同一个中标价格认购债券。在这种机制下，如果某一笔异常低利率报价进入有效投标区间，就有可能影响最终中标利率，使其他中标机构也按照偏离市场的价格认购。
“这也是市场担心潜在损失扩大的原因。如果只是单个机构以异常价格买入，风险主要由该机构承担；但在统一价格招标机制下，异常报价可能影响整体中标结果，从而波及更多投资者。”该交易员说。
机构内部复核不能流于形式
从结果看，本次事件最终通过取消发行额度得以处置，避免了异常中标结果落地。但从市场建设角度看，更值得关注的是如何减少类似风险在投标环节发生。
上海一家理财子公司的交易主管对记者表示，债券市场交易和发行定价看似专业、流程严密，但具体操作仍离不开交易员录入、系统校验、中台复核和机构内控。任何一个环节放松，都可能使低概率错误演变为高金额风险。
“机构内部复核不能流于形式，不应只核对代码和金额，也应对期限、收益率、估值偏离度、历史成交区间等关键要素进行实质性检查。”该交易主管说。
此外，一级市场异常处置机制也需进一步清晰化。异常报价如何识别，何种偏离程度触发风险提示，发行人何时可以取消发行或调整结果，均关系到投标机构预期和市场公平。
业内普遍认为，债券市场越成熟，越不能依赖事后补救。减少“乌龙指”，关键在于把风险控制前移到报价录入、系统校验和内部复核环节。
（文章来源：上海证券报）
