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（原标题：营收净利居首、市值却不敌益丰药房，大参林问题出在哪？）
出品 | 创业最前线
作者 | 孟祥娜
编辑 | 胡芳洁
美编 | 邢静
审核 | 颂文
遍地开花的药店，还是一个好生意吗？
在医保政策深度调整、线上线下竞争白热化、药品集采持续发力及房租成本居高不下的多重夹击下，2024年零售药店行业迎来“寒冬”。
数据显示，全年超3.9万家零售药店黯然离场，5.7%的闭店率创下新高，较2023年的3.8%显著攀升，行业洗牌加速。
近日，大参林、益丰药房等六大连锁药店相继公布2024年年报与2025年一季报，为进一步观察医药零售行业发展态势，提供了重要窗口。
2024年行业步入慢增长、低净利转型深水区，仅益丰药房营收与归母净利润双增长，大参林等四家企业“增收不增利”，老百姓大药房营收、归母净利润双降。
到了2025年一季度，大参林、益丰药房成六大连锁药店中仅有的营收、归母净利润双增企业。
然而，大参林营收与净利润规模居首，但其市值约200亿元左右，明显低于益丰药房的330亿元左右。
大参林凭借营收与利润规模领跑行业，为何得不到资本市场认可？
1、毛利率下滑，员工缩减1934人
大参林依旧在持续拓展门店业务版图，但方式却有所调整。
2024年，大参林门店数量达到16533家，高于老百姓的15277家、益丰药房的14684家，在六大连锁药店中位居首位。其中，直营门店10503家、占比63.5%，加盟门店6050家、占比36.5%。
从净增门店数量来看，大参林净增2479家，也要高于其它五家连锁药店。但对比2023年净增4029家门店，2024年净增数量明显下滑。
这或暗示大参林扩张策略在调整，从激进扩张转向更注重质量与效益的增长模式。
尽管以行业最高净增门店数量扩张，大参林仍未能实现净利润增长。2024年，大参林营收265亿元，同比增长8%，归母净利润实现9.15亿元，同比下滑21.6%，“增收不增利”特征显著。
（图 / 摄图网，基于VRF协议）
这一现象背后与成本结构变化直接相关。从营业成本看，2024年公司营业成本同比增长10.67%至174亿元，增幅高于营收增速，主要原因包括两方面，一是随着经营规模扩大，商品采购、门店运营等基础成本随营收增长而增加，且大量新店尚处于培育期，使得利润承压。
二是由于加盟业务占比提升，影响了盈利水平。加盟模式下，公司主要通过供应链服务获取利润，其毛利率低于直营业务，最终导致营业成本增幅超过营业收入。
综合因素作用下，公司毛利率较2023年下降1.57个百分点至34.33%。此外，大参林直营店的经营效率也在下降。
2024年，大参林自建门店有效月均坪效降至2149.79元/平方米，较2023年的2269.87元/平方米减少120元/平方米，侧面反映出快速扩张下的单店盈利能力下滑问题。
近年来，益丰药房也通过“新开+并购+加盟”一城一策的门店拓展模式，扩张业务版图。截至2024年末，公司门店总数14684家，其中加盟店3812家，占比26%；直营店占比74%，显著高于大参林的64%。
凭借更高的直营比例，益丰药房在供应链管理与服务标准把控上更具优势，其毛利率达40.12%，高于大参林的34.33%。净利率为6.87%，同样高于大参林的3.7%。
在盈利能力下滑的情况下，或出于降本考虑，大参林员工人数较2023年缩减了1934人至4.35万人。
（图 / 大参林官网）
当下，大参林药店数量不断增加，可直营店运营效能却在下滑。与同行企业益丰药房相比，大参林在通过开店提升业绩的同时，亟需提升盈利能力。在此背景下，依赖加盟扩张来推动业绩增长是否仍是一种明智选择？
2、加盟店还好做吗？
加盟模式长期以来都是大参林拓店的重要方式。
2024年，大参林通过自建907家、并购420家、加盟1885家门店的方式，成功进军上海市及内蒙古自治区。
然而到了2025年第一季度，加盟扩张速度显著放缓，并无收购门店，且闭店数量增长。该季度公司仅净增门店69家，其中新开门店54家、加盟189家，同时关闭174家门店。
而2024年第一季度，公司净增门店高达841家，其中新开门店396家，收购门店68家，加盟店445家，闭店仅67家。
从门店分布来看，大参林的门店主要在华南地区，华中地区、东北、华北、西北地区门店数量较少。
（图 / 大参林2025年一季度报）
「界面新闻・创业最前线」以潜在加盟商身份咨询大参林加盟事宜时，大参林加盟店工作人员回应称，目前北京、天津两地尚未开放加盟门店，后续是否开放仍需等待公司审批。
一直以来，大参林首推的是直营式加盟模式。公司要求加盟店所有的商品必须从公司购进，不允许从其他供应商采购，公司通过对加盟商的商品批发以及收取加盟费、管理费、服务费等形式实现盈利。
工作人员称，加盟商的加盟费用在40万左右（包含装修费用等），不含租金、员工成本，一般在2年内回本。工作人员同时透露，当前申请医保定点药店的审批流程存在较高门槛，对加盟商不利。
据媒体统计，2025年以来，山东菏泽、临沂、福建宁德等地暂停医保受理零售药店定点协议。湖南医保局也曾在相关通知中提到，资源相对过剩地区、职工医保基金当期亏损地区不得新增定点药店。
这意味着加盟商在这些地区想要申请医保定点药店难度进一步加大，而医保定点资格对药店引流和销售的重要性不言而喻，这无疑会给大参林等加盟店在这些地区的经营带来更大挑战。
（图 / 大参林官网）
经营数据层面，大参林加盟店收入持续承压。2024年，公司6050家加盟店实现了39.4亿元营收，平均每家营收为65.13万元，较2023年的82.18万元下滑了20.7%。
值得注意的是，在开店速度慢下来后，2025年第一季度大参林实现营收与净利润双增长，主要得益于费用缩减。其中，营收69.56亿元，同比增长3.02%，归母净利润4.6亿元，同比增长15.45%。
同期，销售费用、管理费用、研发费用分别为14.53亿元、2.75亿元、880.6万元，同比缩减1.07%、2.4%、31%。但这种“降本式增长”，实则折企业面临增长乏力时被动收缩的困境。
3、家族色彩浓重，合规风险显现
回顾大参林的发展脉络，家族企业的特征尤为显著。
企业由柯氏三兄弟柯康保、柯云峰、柯金龙共同创立，三人从创业初期便达成明确的职务分工，自公司设立至上市，柯云峰始终担任董事长，柯康保任董事兼总经理，柯金龙任董事兼副总经理，构建起稳定的家族治理核心。
2017年大参林登陆上交所主板，柯氏三兄弟的实际控制地位持续稳固。截至今年2月8日，三人持股比例分别为柯云峰21.3%、柯康保15.65%、柯金龙20.16%，合计持股超57%。
这一治理结构在企业快速扩张阶段展现出决策高效的优势，但也为后续发展埋下了股权集中与治理弹性不足的隐患。
从股权结构来看，公司的前十大股东中，除香港中央结算有限公司外，其它均为自然人股东。上海高毅资产管理合伙企业(有限合伙)-高毅邻山1号远望基金、富达基金（香港）有限公司―客户资金、中信证券均早已退出前十大股东。
（图 / 大参林2024年财报）
可以看到柯氏家族在公司股权占比较高。但值得关注的是，家族治理模式下的合规风险已逐渐显现。
2024年3月，大参林发布公告称，公司全资子公司茂名大参林连锁药店有限公司（下称“茂名子公司”）于2023年11月收到广东省茂名市电白区人民检察院《起诉书》，因涉嫌单位行贿罪被依法提起公诉，被告单位为茂名子公司，被告人为公司实际控制人之一柯金龙。
实际上，早在2023年8月，茂名子公司就收到茂名市监察委员会下发的《立案通知书》，公司被立案调查；柯金龙收到茂名市公安局电白分局下发的《拘留通知书》，并于即日起受到刑事拘留处置；根据《起诉书》，柯金龙于2023年7月14已被留置。
值得注意的是，按照相关法律法规，实控人在被刑拘的第一时间，上市公司应当立即公告。但这些重要事项发生后，大参林未按规定及时披露上述信息，直到2024年3月才发布公告，存在信息披露不及时的情况。
鉴于此，上海证券交易所作出处罚决定，对大参林实际控制人柯云峰、柯康保、柯金龙，时任董事兼总经理柯国强，时任董事会秘书梁润世予以公开谴责。同时，在六个月内不接受大参林提交的证券发行上市申请文件。自发布公告至今，大参林股价已跌超20%。
相较而言，益丰药房股权结构中，董事长高毅持股25.26%，机构投资者的积极参与，在优化股权结构的同时，或有助于吸引外部资本注入。
当下，大参林站在关键转折点。门店扩张速度的调整，是对过往激进策略的反思，家族治理的隐患，需完善公司治理结构、提升合规水平。
现阶段，零售药店行业已从“跑马圈地”转向“精耕细作”，大参林的转型阵痛，恰是传统连锁企业穿越周期的必经之路。未来，大参林将如何发展，「界面新闻・创业最前线」将长期关注。
*注：文中题图大参林官网。
